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    藥明康德總資產規模膨脹62% 毛利率水平連年下降前三季達37.58%

    2020-12-11 16:46 來源 : 中國證券報

    ???????原標題:總資產規模“膨脹”62% 但藥明康德存在這三大隱患

      近期醫藥產業政策密集落地,攪動整個醫藥健康板塊投資。

      全國高值耗材、仿制藥、中成藥、乃至生物制品集中采購輪番“轟炸”,A股醫藥行情也暫告一段落。Wind數據顯示,今年上半年醫療保健板塊市值加權漲幅達41.89%,但下半年漲幅僅有1.86%。

      不過以藥明康德(603259.SH)為代表的CRO/CDMO板塊卻獨善其身。數據顯示,Wind生命科學工具和服務板塊上半年漲幅達58.46%,下半年又繼續上漲了11.54%。

      這都要歸功于CRO/CDMO這個好賽道。在市場看來,CRO/CDMO作為新藥研發產業鏈上游,直接受益于行業向創新藥和醫療器械不斷增加的開發投入。國內醫藥產業政策的不斷落地,也加速了這一趨勢。另一方面,橫跨CRO/CDMO的藥明康德,承接了外資藥企向亞洲等人力成本較低地區轉移研發服務的需求。此外,國內醫療政策變化也不會直接影響這部分收入。在“國際醫療研發產業鏈再分配”和“國內創新藥研發浪潮”雙重概念夾持下,藥明康德的好賽道概念頗有說服力。

      不過,藥明康德有三大隱患正在被人忽視。

      隱患一:工程師紅利漸消退

      藥明康德業務可分為CRO與CDMO/CMO兩大板塊。

      CRO即合同研究組織,是全球制藥產業分工的重要一環。作為上個世紀80年代興起的一種商業模式,而今已經成為醫藥領域一條重要賽道,也被稱為創新藥“賣水人”。

      CRO的出現有其合理性。新藥研發需要投入巨額資金,而且研發周期長、過程復雜、風險性高。為了降低成本、縮短新藥研發周期,制藥公司紛紛選擇將研發外包。從階段費用占比看,臨床I至III期費用占比約70%。因此,制藥公司尤其傾向于將這部分研發成本更高的臨床CRO外包。

      隨著外包服務需求增加,產業鏈延伸到CMO/CDMO(合同生產組織)、CSO(合同銷售組織),這些外包服務務貫穿整個藥品生命周期。其中,CMO/CDMO即藥明康德的第二部分收入來源。

      

     

      財報顯示,2019年藥明康德來自CRO業務收入90.9億元,占比約7成,來自CDMO/CMO業務收入37.52億元,占比約3成。具體來看,又分為中國區實驗室服務、美國區實驗室服務、CDMO/CMO、臨床研究及其他CRO服務四個自板塊。

      今年以來,藥明康德最大的兩個子板塊中國區實驗室服務和CDMO/CMO繼續快速成長。三季報顯示,今年1至9月藥明康德中國區實驗室服務實現收入61.18億元,同比增加30.94%,CDMO/CMO實現收入37.10億元,同比增加36.53%。美國區實驗室服務、臨床研究及其他CRO服務則受到新冠病毒疫情影響。其中美國區實驗室服務上半年收入出現負增長,1至9月收入增速僅有1.22%。臨床研究及其他CRO服務第三季度收入增速出現改善。

      

     

      目前,國內CRO/CDMO企業人力成本優勢明顯。CRO行業屬人才密集型行業,國內較低的人力資源成本是全球醫藥外包產業鏈流向國內的主要原因。

      但趨勢日益明顯的工程師紅利或許將侵蝕藥明康德的利潤。2019年報顯示,藥明康德應付職工薪酬增加額達45.15億元,員工總人數達21744人。對應人均薪酬20.76萬元。券商研報指出CDMO老牌企業Lonza2018年人均薪酬達56萬元。

      

     

      2019年藥明康德總收入規模128.72億元,薪酬成本占比達35.08%,已經成為藥明康德最大的成本支出之一。2019年,藥明康德無論是薪酬支出占總收入的比重,還是人均薪酬都出現了“跳漲”,對于公司盈利能力而言顯然不是一個好的信號。

      2017年開始,藥明康德毛利率水平連年下降。2017年、2018年、2019年、2020年1至9月藥明康德銷售毛利率分別為41.83%、39.45%、38.95%和37.58%。薪酬支出的快速增長很可能